الگوی هیچ در بورس تهران!

ارزش معاملات خرد طی روز گذشته بار دیگر از ۳ هزار میلیارد تومان گذشت و نحوه جابه‌جایی سهام از سمت پرتفوی سهامداران عمده و بزرگ‌مقیاس به سوی سبد سهام فعالان خرد یا حقیقی بازار ادامه یافت. چنان که بار‌ها اشاره شد، صعود بی‌محابای قیمت‌ها بر اثر ورود بی‌وقفه پول‌های تازه بوده است.

روند صعودی بازار سهام طی روز گذشته با سرعت کمتری ادامه یافت. تقویت فزاینده تقاضای خرد و صعود بی‌وقفه قیمت‌ها در شرایطی رقم خورده که الگو‌های تحلیلی توان توضیح رفتار بازیگران را از دست داده‌اند.

به گزارش دنیای اقتصاد، در واقع، روند اخیر قیمت در برخی از سهم‌ها را نه می‌توان با مدل‌های تحلیل بنیادی توضیح داد و نه الگو‌های نموداری قابلیت تشخیص مسیر سهام را همانند سابق دارند. به نظر می‌رسد نوعی بی‌هنجاری بر فضای عمومی بازار سیطره یافته و عملا پیش‌بینی مسیر آتی را دشوار کرده است.

رکوردشکنی‌های بی‌وقفه شاخص کل بورس تهران طی روز گذشته هم ادامه یافت. البته روند صعودی دیروز به وسعت، قاطعیت و شدت روز‌های قبل نبود و قیمت اغلب سهم‌ها در پی نوسان شدید، شاخص کل را به تلاطم جدی واداشتند. با وجود این، تداوم رشد نماگر بازار نشان داد که همچنان سهام در روندی غیرمنتظره و هنجارگریزانه پیش می‌رود و خیال پیروی از الگو‌های جاافتاده ارزشیابی را ندارد.

چرخش‌های نابهنگام قیمت‌ها از محدوده صف فروش به خرید یا موج‌های یکپارچه صفوف را می‌توان بازتابی از سردرگمی در بین تحلیلگران و معامله‌گران بورسی دانست. در روز‌های اخیر نه معیار‌های تحلیلگران بنیادی و نه پیش‌بینی‌های تکنیکالی بر جهت‌گیری قیمت‌ها اثر داشته و نه خبر‌های اقتصاد کلان چندان در مسیریابی سهام کارگر افتاده است. در واقع، مشارکت جسورانه پول‌های تازه‌وارد در شرایطی ادامه دارد که عملا هیچ‌یک از معیار‌های معمول ارزشیابی بر انتخاب‌ها و معاملات بازیگران بازار اثرگذار نیست و قیمت‌ها به صورت غیرمنتظره و هنجارگریزانه پیش می‌روند. شاید اصطلاح بی‌هنجاری یا آنومی را بتوان بهترین توصیف برای حال و روز اخیر بازار سهام دانست.

صعود سهام در مه غلیظ

شروع معاملات روز گذشته هم با اشتهای سیری‌ناپذیر متقاضیان سهام همراه بود. حضور پررنگ و پرشور معامله‌گران بورسی در صف‌های خرید در همان دقایق نخست معاملات باعث شد تا نماگر اصلی سهام جهش بیش از ۴ هزار واحدی (معادل یک درصد) را تجربه کند و تا آستانه ورود به ارتفاع بی‌سابقه ۳۸۰ هزار واحدی پیش رود. شاخص کل هم‌وزن هم در ابتدای معاملات رشد بیش از هزار واحدی را به ثبت رساند و رکورد دیگری بر جا گذاشت. همین جهش غافلگیرانه سبب شد بسیاری از سهامداران برای ذخیره سود‌های کسب شده به اندیشه فروش سهم بیفتند. در نتیجه فشار عرضه سهام طی دادوستد‌های روز گذشته، قیمت اغلب سهم‌ها عقب‌نشینی و رشد شاخص کل را محدود به ۱۴۵۰ واحد کردند. البته شدت بیشتر عرضه در سهام بنگاه‌های کوچک‌تر منجر به افت نماگر هم‌وزن شد. تلاطم‌های روز گذشته و تلاش برخی سهامداران برای خروج از جریان معاملات در شرایطی رقم خورد که تقاضا با حفظ موقعیت برتر خود منجر به رشد نهایی شاخص کل شد و ارزش معاملات را به نحو قابل توجهی ارتقا بخشید.

ارزش معاملات خرد طی روز گذشته بار دیگر از ۳ هزار میلیارد تومان گذشت و نحوه جابه‌جایی سهام از سمت پرتفوی سهامداران عمده و بزرگ‌مقیاس به سوی سبد سهام فعالان خرد یا حقیقی بازار ادامه یافت. چنان که بار‌ها اشاره شد، صعود بی‌محابای قیمت‌ها بر اثر ورود بی‌وقفه پول‌های تازه بوده است. اوج‌گیری ارزش معاملات و شدت حضور سهامداران خرد موید چنین وضعیتی در بازار سهام است. اما نکته جالب توجه این است که همچنان نمی‌توان جواب‌های قانع‌کننده‌ای برای روند اخیر قیمت‌ها ارائه داد و رفتار بورس‌بازان را با هنجار‌های پذیرفته‌شده توضیح داد. چراکه غافلگیری به وجه بارز معاملات این روز‌ها مبدل شده و تمام معیار‌های تخمین‌زننده را با شکست روبه‌رو کرده است.

الگو‌هایی که دیگر جواب نمی‌دهند

در ادبیات مالی الگو‌های مختلف و روش‌های گوناگونی برای برآورد ارزش سهام و پیش‌بینی روند آتی قیمت‌ها وجود دارد که به طور کلی در قالب روش‌های بنیادی (فاندامنتال) و الگو‌های نموداری (تکنیکال) شناخته می‌شوند. در بین روش‌های بنیادی، نسبت‌های مالی نظیر نسبت ارزش بازار سهام به تولید ناخالص داخلی و نقدینگی، نسبت ارزش دلاری بورس تهران و نسبت قیمت به درآمد جزو معیار‌هایی برای تعیین موقعیت بورس در ساختار کلی اقتصاد و ارزندگی عمومی سهام به کار برده می‌شوند. ارزش دلاری بورس در روز‌های اخیر نه‌تن‌ها از سوی معامله‌گران توجهی بر‌نمی‌انگیزد بلکه محاسبه و معنای آن در بین تحلیلگران با مناقشات جدی همراه شده است. به باور تحلیلگران این معیار علاوه بر این که بسیاری از تحولات ساختاری بورس تهران نظیر پذیرش و عرضه اولیه سهام شرکت‌ها یا وضعیت بازار جهانی یا عوامل سیاسی را طی زمان در بر نمی‌گیرد، بر نرخ ارز مشخص و قابل اجماعی متکی نیست.

در واقع، تحلیلگران همچنان بر سر این موضوع که ارزش دلاری بورس تهران را باید با کدام نرخ دلار محاسبه کرد و اینکه آیا نرخ کنونی بازار ارز نرخ واقعی و قابل اتکایی برای چنین تخمینی هست، مناقشه و اختلاف‌نظر‌های جدی دارند. نسبت قیمت به درآمد کل بازار هم یکی دیگر از معیار‌هایی است که تحلیلگران با استناد به آن ضمن تاکید بر ارزندگی سهام طیفی از شرکت‌ها، هشدار‌هایی در خصوص تشکیل حباب قیمت در برخی از سهم‌ها داده‌اند.

بنیادی‌کار‌های بورسی در شرایط فعلی با نظر به نرخ سود سپرده‌های بانکی، نسبت قیمت به درآمد ۵ را حاوی کمترین ریسک برای یک سهم می‌دانند. معنای نسبت ۵ مرتبه برای قیمت به درآمد یک سهم این است که دوره بازگشت سرمایه با سرمایه‌گذاری در چنین سهمی ۵ساله است. در شرایطی که سهم‌هایی وجود دارند که با نسبت قیمت به درآمد ۵/ ۴ مرتبه معامله می‌شوند، قیمت سهام برخی شرکت‌ها طی روز گذشته با نسبت قیمت به درآمد بالای ۱۰۰ مرتبه دست به دست شد تا مشخص شود که این ملاک هم در بین معامله‌گران خریداری ندارد. خالص ارزش دارایی‌ها هم ملاک دیگری است که غالبا برای برآورد ارزش بنیادی شرکت‌های سرمایه‌گذاری به کار برده می‌شود. اما واقعیت این است که قیمت سهامی که طی روز‌های اخیر در بین فعالان بورسی دست به دست می‌شود با این معیار هم توجیه‌پذیر نیست.

در رالی چند هفته گذشته، قیمت سهام برخی از شرکت‌های سرمایه‌گذاری در تابلو‌های مختلف بین ۵ تا ۱۰ برابر خالص ارزش دارایی‌های خود معامله شده‌اند. به بیان دیگر، حتی اگر شرکت کل دارایی خود را بفروشد، با قیمت‌های کنونی نمی‌تواند از عهده تعهدات خود نسبت به سهامداران برآید. حتی شفاف‌سازی‌های اخیر هم در جهت‌گیری قیمت‌ها و نحوه خرید و فروش‌ها کارگر نیفتاده است. در یکی از عجیب‌ترین موارد، یکی از شرکت‌های فرابورسی طی یک اطلاعیه به شفاف‌سازی در خصوص وجود حباب در قیمت سهام خود اقدام کرد.

اما این شفاف‌سازی هم نتوانست به تخلیه حباب قیمت در این سهم بینجامد و اشتهای سیری‌ناپذیر پول‌های خرد به شکل صف خرید تبلور یافت. گزارش‌های ماهانه و نحوه عملکرد شرکت‌ها یا مثلا اخبار حوزه کلان و اظهارات مقامات اقتصادی که پیش از این می‌توانست در جهت‌دهی به فضای عمومی معاملات سهام موثر باشد، طی روز‌های اخیر بی‌اثر شده و بازار راه خود را می‌رود. تحلیل تکنیکال برای شبیه‌سازی عملکرد بازار‌ها بر اساس الگو‌های گذشته هم که در برخی از مواقع درست از آب در می‌آمد،

طی روز‌های گذشته توان انطباق با تغییرات ساختاری اخیر در بازار سهام را نداشته است. حتی این موضوع در نحوه اطلاع‌رسانی ناظر بازار و شفاف‌سازی غیرمتعارف یکی از شرکت‌ها انعکاس پیدا کرد. در واقع، تمام هنجار‌ها و الگو‌های پذیرفته شده که پیش از این در تعیین مسیر عمومی قیمت‌ها اثرگذار بوده است در روز‌های اخیر به عنوان متاع بی‌مشتری در تالار سهام دیده می‌شود و تقاضای ورودی با قدرت بی‌سابقه خود را به قیمت‌ها تحمیل کرده‌اند.

تبار جامعه‌شناختی آنومی

اولین بار امیل دورکیم، جامعه‌شناس شهیر فرانسوی، اصطلاح آنومی یا بی‌هنجاری را برای بیان سقوط یک باره استاندارد‌های حاکم بر یک نظم اجتماعی یا فقدان الگوی فهم‌پذیر در روابط بین افراد به کار برد. از نظر او، وقتی یک نظم اجتماعی دچار بی‌هنجاری می‌شود، ارزش‌ها و معیار‌های متعارف که روابط افراد را تنظیم می‌کنند، از اعتبار ساقط شده و مشروعیت سابق را ندارند. به بیان او، در چنین وضعیتی نوعی پریشانی بر محیط اجتماعی سایه می‌افکند و برای اعضای جامعه عوارض نامطلوبی در بر دارد.

در پی چنین وضعی تلاش برای دستیابی به اهداف دشوار می‌شود و ناپایداری شدید و پیش‌بینی‌ناپذیر کل یک نظم را در بر می‌گیرد. با توجه به توضیحات فوق به نظر می‌رسد این مفهوم جامعه‌شناختی را می‌توان به وضعیت اخیر بورس تهران هم اطلاق کرد که خارج از الگو‌های متعارف بنیادی‌کار‌ها (فاندامنتالیست‌ها) نظیر توان تولید بنگاه، سودآوری و خالص ارزش دارایی‌ها رفتار کرده است.

سطوح اخیر قیمت‌ها نه تنها الگو‌های بنیادی‌کار‌ها که معیار‌های فعالان و تحلیلگران نمودارگرا (تکنیکالیست) را هم ناکارآمد و ناموفق جلوه داده و ضمنا به دورنمای ظرفیت‌های واقعی تولید در سطح کل اقتصاد و اقتصاد سیاسی حاکم بر کشور اعتنای چندانی نکرده و با اشتهای سیری‌ناپذیر خود در جذب منابع خرد به پیش تاخته است.